专访|“东兴杯”私募实盘大赛7月度获奖机构

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来源：发布时间： 2022-08-22

由东兴证券、东兴期货联合主办，川谷金融科技承办、泡财经协办的首届“东兴杯”私募基金实盘大赛7月榜单已经正式公布了，随着激烈的角逐，涌现了一批优秀的私募管理人，博观而约取，厚积而薄发。

今天小编有幸邀请到了此次大赛月度排行榜的部分优秀私募机构—— 广西银瓴资产管理有限公司、上海添橙投资管理有限公司、 北京鼎诺投资管理有限公司、 上海九鞅投资管理合伙企业（有限合伙）进行此次专访，让我们一起交流学习，共同进步！

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Part.1

广西银瓴资产管理有限公司

广西银瓴资产管理有限公司成立于2015年，正式运行于2018年，目前的管理规模1.5亿，是一家专注于对冲套利的专业资产管理机构，核心团队由985、211高校以及拥有海外投资背景的人员组成，具有丰富的实践经验，核心成员的投资经历超过20年。

莫帆，银瓴资产总经理、基金经理，19年证券、期货、基金从业管理经验，2018年开始出任银瓴资产的总经理，由于具有跨行业、跨领域的经历和视野，他对股票、期货的对冲套利策略会有其独特的认知和深入的研究。

李坚，对冲套利策略总设计师，毕业于清华大学，20多年证券期货投资经验，拥有比较强的分析研究能力和实际操作的能力，在长期的对冲套利交易中取得了穿越牛熊的持续稳定的业绩。另外，李老师在哲学方面也有一些自我的感悟，著有哲学专著《生命的意义》。

不做市场预测、拒绝暴富心理

我们信奉的是不做市场预测、拒绝暴富心理的投资法则，追求长期的复利增长而非短期暴利。千里之堤溃于蚁穴，期货市场的投资难点在于不可预测的小概率事件。

很多人进入期货市场是冲着暴利来的，追求的都是动辄翻倍的暴利，这也许和人性以及外界的宣传和引导有关，但在实践中抱有这种观念并不可取。股神巴菲特几十年的投资生涯中，平均年投资利润率不到30%，索罗斯的平均年投资利润率也不到30%，他们的长期投资成果获得广泛认可的关键，正是由于耐心和长期的复利增长。

利润和风险通常是成正比的，一味追求暴利极易忽视潜在的高风险——虽然很多人事前不知道风险何在。当然，不排除有投资者能够冒险成功，通过高风险投资攫取到超额利润。但我们同时也要清醒地意识到，意外、错误都是交易的一部分，无法避免。暴露于追逐暴利的高风险投资，其成败往往取决于运气因素。

作为专业的私募管理人，不应该把资金托付给运气。市场永远正确，而预测常常出错，我们着重于对市场的变化进行应对而非预测，并通过坚持对冲套利的投资方式来践行这一价值观。

期货对冲套利的策略优势：风险相对可控，盈利空间充足

期货交易，尤其是套利交易，与股票交易相比自有其优势。我们认为在期货等存在杠杆的交易方式里，可能实现长期稳定盈利的方式大概有三种：1、低仓位中长线做多；2、对冲套利；3、日内短线交易。

国内股市波动较大，只能做多不能做空，融券交易受到一定的限制，且不带杠杆，所以相对于期货单边交易而言风险相对可控。而期货交易带杠杆，期货单边交易放大了盈利也放大了亏损，风控难度较高。这种市场背景下，期货对冲套利交易的优势就凸现出来了，因为在交易时做了对冲（就是同时做多和做空），期货对冲套利的风险是相对可控的，整体风险低于股市，成功率较高。而且由于市面上套利策略、套利产品的相对稀缺，目前这一投资赛道也并不十分拥挤。

程序交易并非万无一失，投资中简单有效才是最好的

首先，我们在策略设计上实现全品种覆盖，没有特殊的投资偏好，同时积极地研究新品种，并在新套利对的研发上持续发力，有效做到分散持仓，降低风险。主要套利方向是价差回归，并采取以量化技术手段为主、以主观为辅的投资模式。

英国经济学家E.F.舒马赫在《小的是美好的》一书中写道，简单有效的才是最好的，技术和分析越复杂，程序模型的参数越多，越容易忽视基本概念和逻辑，陷入数字迷局中，使人迷失方向。

我们认为程序的优势是能够严格有效地执行人的指令，但劣势就在于缺乏灵活性，存在很多可预见和不可预见的风险。而且我们认为，盈利与否主要还是取决于投资的指导思想，而不取决于是否程序化，程序只是执行人的思想，并不必然给我们带来利润。所以我们更多是要利用和发挥程序化的优势，再通过人工复核来排除程序化的明显错误，以降低我们交易时的风险，提高交易的灵活性。

在未来，我司的发展愿景就是居安思危、与时俱进，不断发现机会把握机会，适应变化中的市场，更好地为投资者服务，让投资者的资产也能实现长期稳定的复利增长，利人利己、利国利民。

Part.2

上海添橙投资管理有限公司

伴随着七月底美联储加息75bp落地的同时，美联储透露不再预设利率变化路径而是转为相对被动的依靠数据反应，加息后市场通过国债利率展现的预期就是未来无可避免的衰退趋势。而衰退预期也在二季度继续倒退的GDP数据中得以成为现实，然而通胀本质的供应端失衡和无序的放水仍缺少真正的解决途径，美联储近期似乎明朗的鹰派态度继续加重九月的加息预期，多方利益交织下和相对短视的政策导致美联储终究进退失据，在衰退环境持续下加息的力度和耐力都将在未来不断受到更大的挑战。除此之外能源危机在欧洲带来的持续通胀恶化愈演愈烈，英国创下1995年以来的新高的50bp加息力度，德国持续低迷的经济数据和同样无处可解的通胀，众多弱小的经济体在全球海外加息之下已然有崩溃的先兆。全球经济环境缓慢持续沉沦，此时此刻看来全球危机与矛盾并没有解决的途径和方式，这将进一步恶化和挤压国内下半年经济增长恢复的空间，全球政治经济博弈环境愈发凶险的同时也呈现逐步明朗的趋势，世界在看似风平浪静之下悄然进入了新的时代，过去那些繁荣平稳的时代已不可追。

PMI再度下行折射出国内需求不足的困境，政治局会议也进一步延伸了货币政策维持相对宽松的预期，国内经济内生动力不足仍受困于需求端的疲软，恢复经济信心并带来真正需求的回升仍需要时间和更多政策的带动。展望下半年和未来明年经济仍然难言乐观，海外全面进入衰退的需求萎缩将严重影响未来国内出口，出口数据受压下经济增长将承受新的下行引力。利率曲线在国内经济复苏预期短期逻辑被打破后进一步下行，资产荒仍在中高等级债券区域持续堆积和扩散，短期限收益率曲线已经来到历史低分位并将可能进一步持续并继续压缩。我们仍坚持相对看好短久期国企城投或产业债，信用利差和利率曲线水平回到历史低位下继续追逐下行的曲线走势风险收益比可能并不高，短久期策略下防御利率上行并等待趋势明确是相对更好的选择，下沉幅度也需考虑估值水平和尾部风险再择情况而定。以现有市场情况，海外环境持续负面，国内经济增长动能承压，房地产市场仍深陷泥潭的状况下，资产荒带来的估值风险和经济下行带来的信用风险似乎必然承受一方的前提下，通过自我负债端，久期承受度去找寻符合自我组合的平衡点是最为重要的解决方式。

房地产市场从债券角度而言仍在继续沉沦，商品房的销售低迷抑制了房企的现金流，房地产投资数据下行的压力也逐步增大。保交楼和稳民生只能解一时之急，房地产市场仍需要居民信心的重新构建，这将会是相对漫长的过程。房地产债券市场的危机正逐步点状无序扩散，机构的风控平仓压力进一步推升负面交易困境。金地的长期限债券已然被市场机构抛弃，远洋债券随着远资的负面舆情也被不断加深抛售程度。此刻市场的风险大于机会，平仓的负面交易螺旋导致更加难以判断长期限债券的波动价底。通过价格足够优势建立安全垫的屏障以及足够短的久期博弈或许是进入市场为数不多的策略选择。但急剧冰封的房地产债券市场正缓慢蔓延至曾经安全的头部房企群体，我们需要观察如何解决和控制形势的下一步恶化，并能够给予投资人信心的实质性动作。

——债券基金经理赵鹏霄

Part.3

北京鼎诺投资管理有限公司

针对不同投资人的风险偏好以及收益需求，公司开发了固收增强、高收益债、特殊机会以及量化四种产品策略。其中固收增强和量化策略侧重于稳健、中等收益，而高收益债和特殊机会策略，则主要配置出现信用风险瑕疵的主体和行业，博取企业自救和他救的能力以及行业触底反弹的机会。

7月份，高收益债（收益率高于8%）二级成交总量1,059亿，其中58%为城投债，地产和产业占比22%和20%。其中产业类主体分散在多个行业中，单一主体单一行业成交量较小，民营地产几近团灭，风险畸高，因此，城投债依然是高收益债市场不可撼动的主力。城投债当前收益两极分化严重，强、弱地区利差明显偏离，反映出机构对风险规避的一致性预期，而资金向强地区城投的聚集，使得本就融资困难的弱地区城投进一步雪上加霜。受上半年资金宽裕、地方政府债提前发行的影响，城投利差已经下降到80bp的历史低点，继续下降空间不大，随着资金方因为收益率低而转向其他资产配置，极有可能导致城投利差的周期反转。从行业基本面上看，房地产市场的低迷，造成土地财政的萎缩，疫情、维稳、自然灾害等各种事件的产生，进一步增加了地方财政的窘迫程度，城投债偿还只能依赖借新还旧。而地方政府债务的高企，降负债降杠杆的压力，导致城投债新发受阻、存量规模压缩，借新还旧路径亦不再通畅。从理性角度，城投债风险并没有缓释，反而随着经济环境的变化而逐步累积，但从市场行情看，受益于资金宽松的局面，城投债确实又受到资金方的追捧。我们认为，对于信仰再充值还是信仰崩塌、回归理性的争论，并无意义，城投债躺着赚钱的时代已经不复存在，需要更为扎实的分析、尽调和跟踪，而不能仅凭信仰。

虽然历经上半年多轮政策拉动，地产行业并未复苏或企稳，而是有更多的主体进入违约、展期的序列。考虑到空置率高企、人口减少、城镇化见顶等多方面因素的影响，市场普遍对房地产未来行情持悲观态度，导致民营地产债买盘严重不足，缺乏价格支撑。虽然房地产对稳定经济大盘、GDP增长的重要性不言而喻，但依靠房地产带动经济的老路已经无法持续。房地产的瞬间造富能力以及全民加杠杆的狂热，不利于经济的持久稳定发展，且其高利润特性，吸引了大量金融资源的投放，从而导致资金无法真正流向制造业，也与“共同富裕”的理念相悖。因此，我们认为房地产行业已经进入下行周期，短期内不会再重现此前的繁荣，寄希望于央行防水、棚改等措施再次引燃市场的想法是不切实际的。行业正在经历去产能、去库存、去杠杆的过程，在此过程中，必将有企业被淘汰出局，这将是一个缓慢的自我修复过程。随着存量项目逐步被消化，曾经的市场玩家逐步退出或转型后，整个行业才会慢慢恢复元气，迎来下一轮的上行周期。而在此过程中，地产的信用框架体系受到挑战，我们需要从此前的唯规模论、唯出身论的粗放认知中抽离出来，聚焦于各主体的差异和优势，顺应周期的改变，寻找投资机会。虽然近段时间，有一些针对主体流动性救助的措施出台，但那些已经违约、展期的主体，显然无法享受到这轮政策红利，这类企业只能通过项目层面的纾困或处置资产，实现良性退出，不排除未来走向集团层面债务重组的可能。我们认为，即便三季度销售回暖，地产债的动荡也依然会持续一段时间，直至明年二季度。当前市场，缺乏银行、保险、公募等大资金方的参与，仅依赖私募、资管等小额资金难以扭转市场的颓势。

——副总经理苏春霞

Part.4

上海九鞅投资管理合伙企业（有限合伙）

九鞅投资是一家立足于系统性量化投资的资产管理公司。公司2015年6月成立于上海，创始人兼投资总监何华博士拥有30年以上从业经历，自90年代起进入华尔街投行自营部工作,并曾先后任UC-Berkeley及耶鲁大学金融学终身教职。其余核心团队成员均有10年以上海内外业界经验。九鞅投资在境内拥有中国基金业协会投资顾问资质；同时，在海外的子公司九石资本获得香港SFC颁发的资产管理牌照，持续为海外资金参与国内金融市场提供资产管理服务与投顾意见。

从成立第一天起，九鞅投资就始终以系统化投资为核心理念，强调必须以坚实的经济、金融理论为策略出发点，同时不断从创新的金融工程技术与学界前沿发现中获取策略迭代的动力，致力于在中国市场为投资人提供 长期且稳健的超额收益。经过多年努力，我们目前的策略线覆盖了以量化选股为核心的指数增强、市场中性策略，基于量化固收的债券策略，以及基于量化宏观的大类资产配置策略等。

以此次获奖的权益量化策略为例，我们应用低频与中高频相结合，基本面与量价相结合，上市公司微观与宏观经济相结合，多维度捕捉定价偏差机会，先见市场共识，使得九鞅近年来的量化策略能够与同策略其他管理人业绩保持较低相关性的同时，收益居前，风险靠后。

A股市场近年来的快速扩容为量化策略提供了宽广的舞台。无论从上市公司个数的不断扩容，总市值屡创新高，还是交易量的逐年放大等等方面看，都是量化策略获得优秀表现的良好土壤。特别在中金所近期进一步推出中证1000相关对冲工具之后，我们预计全市场的交易活跃度分布将更为均衡。市场宽度的拓展，将有利于热点与风格的分散化，提升量化超额的容量与稳定性。同时，根据九鞅宏观指数系列（已在上海数据交易所挂牌），目前我们处于经济增长弱复苏，货币政策宽松的大环境中。系统化回溯历史上相似宏观背景下的A股表现，中小盘与成长股相对体现出更高的收益风险比及相应的配置价值。以上仅供参考。

——联合创始人、投资经理吴若君

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